Perspectives 2025 - Réflexions

2025-01-09

Nous estimons, à l’orée de 2025, que la bulle financière que nous avions mise en évidence depuis quelques années déjà, s’est déjà bien dégonflée. Néanmoins, nous pensons que nous ne sommes pas encore arrivés au bout du processus dans un contexte de normalisation des politiques monétaires encore inachevé, d’un ralentissement de l’économie globale, de pressions inflationnistes structurels et d’une intensification des guerres commerciales sous la forme de subventions étatiques ou de barrières tarifaires à l’importation. Ces différents facteurs risquent de peser en bourse sur la croissance des chiffres d’affaires des entreprises mondialisées et de leurs marges de profits dans un contexte où les valorisations sont, encore dans certains secteurs ou titres en particulier, à notre avis, très élevées. Nous nous intéressons également de près à l’évolution de la liquidité sur les marchés financiers que l’on peut mesurer en observant l’évolution des grands agrégats monétaires (M1, M2, M3), la pente des taux d’intérêt en fonction des échéances ou les critères d’octroi des crédits bancaires. En résumé, la liquidité excédentaire qui a été déversée sur les marchés financiers, lors de la crise Covid en 2020, s’est notablement tarie ce qui a déjà eu et aura encore des conséquences sur certaines classes d’actifs encore surévaluées, spéculatives ou peu liquides.

Nous estimons que nous sommes sortis de la phase conjoncturelle de la spirale inflationniste dans laquelle nous sommes entrés en fin d’année 2021 mais pas de sa composante structurelle qui a pris de l’ampleur ces deux dernières années. Nous l’observons tous les jours en tant qu’agent économique. Les augmentations de prix annoncées en ce début d’année 2025 sont nombreuses. Tous les intervenants dans la chaîne économique essaient de protéger leurs marges de profits ou leurs rémunérations en faisant passer des hausses de prix à l’intermédiaire suivant. Dans notre pays, le phénomène est exacerbé par les prix administrés par l’État ou ses régies qui sont parmi les premières à ajuster les prix à la hausse. Nous pensons bien évidemment aux assurances maladie, au prix des transports, de l’énergie, des frais postaux mais également aux loyers qui sont indexés sur l’indice des prix à la consommation. Nous invitons le lecteur à lire ou à relire l’étude que nous avons consacrée à l’inflation structurelle : www.emcge.com, onglet nos publications ou nous la demander directement.

L’investisseur doit également garder à l’esprit que nous avons vécu quarante ans de baisses des taux d’intérêt et d’interventions de plus en plus massives de la part des Banques centrales lors de crises financières à répétition. De 1982 à 2000, c’est la désinflation, c’est-à- dire une croissance sans inflation, accompagnée d’une baisse des taux d’intérêt, qui a favorisé les actifs financiers suivants : bourse, obligations et l’immobilier. De 2000 à 2020, c’est la déflation, liée à la mondialisation, à une concurrence exacerbée et à la délocalisation d’entreprises manufacturières vers des lieux à bas coûts salariaux ainsi que l’émergence de la première phase de digitalisation de l’économie par le canal d’Internet qui a permis de juguler toute inflation naissante. Dans le cycle actuel, les Banques centrales risquent d’être mises à forte contribution dans un contexte où les politiques budgétaires ont fortement dérapé ces dernières années. Malgré quelques années favorables pour l’économie mondiale après la Covid 19, nous constatons que les déficits budgétaires et l’endettement des États n’a cessé de progresser. À titre d’exemple, le déficit budgétaire de l’État fédéral américain a atteint 7 % du PIB en 2024, l’endettement américain 35’000 milliards de dollars et son service coûte désormais plus de 1'000 milliards de dollars par an. La situation n’est guère plus rose en Europe et en France en particulier...

Risques en 2025

Hormis les risques géopolitiques qui se sont clairement matérialisés en 2022 avec l’invasion de l’Ukraine par la Russie et qui continuent de peser sur les relations internationales et la mondialisation des échanges, nous évoquerons dans les lignes qui suivent les risques structurels suivants qui auront un impact sur l’économie mondiale dans les années à venir. Les risques climatiques liés au réchauffement de la planète se sont intensifiés en 2024 et commencent à impacter l’économie de régions entières voire de pays. Nous citerons l’impact des risques climatiques sur l’agriculture et ses conséquences sur le prix des biens de première nécessité tels que le cacao, le café, les céréales, etc... mais aussi sur le coût induit par la paralysie de vaste contrées suite à un événement climatique. Le risque énergétique devient de plus en plus inquiétant, les besoins en électricité liés à une accélération de nos sociétés numériques n’ont pas été correctement identifiés par les États ces dernières années. Les grandes sociétés de la technologie en ont pris conscience et cherchent à préserver leur indépendance énergétique en investissant directement dans des projets de centrales nucléaires de dernière génération. Nous avons déjà évoqué le sujet des barrières tarifaires, un frein à la dynamique de la mondialisation des échanges et qui pourrait impacter le potentiel de croissance de nombreuses sociétés innovantes dont le marché de leurs produits ou services est mondial. Finalement, l’incapacité des États à gérer leurs déficits budgétaires et le service de la dette constituent pour certains pays à un frein manifeste au potentiel de croissance des économies sous-jacentes, la France en est un bon exemple. La problématique du vieillissement de la population constitue également un risque, encore mal appréhendé par nos sociétés occidentales. Au niveau boursier, les risques que certaines sociétés déçoivent la communauté des investisseurs lors de la publication de leurs résultats se sont clairement matérialisés l’année passée et peuvent se poursuivre cette année dans le cadre d’une économie mondiale atone. Nous estimons que tous ces risques doivent être pris en compte dans la constitution et la gestion des portefeuilles.

Politique de placement

Dans le contexte précédemment décrit, nous avons poursuivi notre politique de prudence l’année passée en gardant un certain volant de liquidités dans les portefeuilles que nous gérons. Nous recommandons toujours de construire des portefeuilles qui respectent les principes fondamentaux de l’investissement, à savoir préserver la valeur des patrimoines, en assurer un certain rendement et finalement rechercher une croissance à long terme sans surpayer les actifs. C’est une stratégie dite « value » dans le jargon de notre métier. Dans le domaine des actions, il s’agit de privilégier des affaires dont les multiples de valorisation sont proches du potentiel d’appréciation des bénéfices tout en assurant un retour pour l’investisseur de dividendes versés qui demeurent attrayants. Les attentes de progression des bénéfices pour nombre de sociétés dites de croissance sont, à notre avis, à l’orée de 2025, encore très optimistes. Alors que bon nombre d’entreprises ont réussi à absorber en 2024 la hausse des coûts des matières premières ou du transport, soit par un accroissement des volumes, une amélioration de la productivité ou en répercutant les hausses de prix plus loin dans la chaîne de création de valeur, nous estimons que cela sera de plus en plus difficile à l’avenir. Les marges de profit des entreprises vont, à notre avis, être mises sous pression par la nécessité de financer des stocks plus importants et d’adapter la rémunération du personnel qualifié qui commence à manquer cruellement face, entre autres, à l’accélération du phénomène démographique de la mise à la retraite des « baby-boomers ». Dans ce contexte, l’investisseur devra privilégier des entreprises intégrées qui maîtrisent leur chaîne de création de valeur et détiennent du pouvoir sur la fixation des prix sur leurs marchés respectifs. Dans ce cadre-là, la sélection des titres sera cruciale ; nous estimons qu’une approche individuelle de l’investissement actions sera la clé du succès à l’avenir au détriment d’une approche indicielle.

Nous sommes de plus en plus attentifs au fait que les sociétés, dans lesquelles nous investissons, respectent les règles de bonne gouvernance sur les plans environnementaux, sociaux et des conditions de travail de leurs employés mais aussi de leurs sous-traitants. À cet égard, quelques stars de la bourse ces dernières années dans le domaine de la technologie nous conduisent à nous interroger sérieusement sur leur bonne gouvernance. Il n’est pas impossible qu’au cours des prochains trimestres, ces entreprises ne réussissent pas à atteindre les objectifs que le marché leur a assignés. Nous pourrions alors assister à des déceptions qui, dans un contexte de valorisations élevées, provoqueraient des reculs de cours importants. Des opportunités d’achat pourraient alors se matérialiser pour l’investisseur désireux d’acquérir des entreprises de qualité à des niveaux de prix plus raisonnables. Nous suggérons de conserver encore en 2025 des liquidités afin d’être en mesure de saisir ce genre d’opportunités qui ne manqueront pas de se matérialiser et de ne surtout pas surpayer des titres dans le cadre d’une certaine euphorie qui pourrait à nouveau animer les marchés financiers.

Nous recommandons également, parcimonieusement, des obligations structurées dites « reverse-convertibles » qui offrent un bon compromis entre le risque et le rendement dans un contexte de forte volatilité, d’incertitudes et de valorisations élevées. Certains fonds immobiliers de droit suisse dans le domaine de l’immobilier résidentiel sont intéressants, la prime de valorisation étant redevenue raisonnable dans un contexte de très faibles taux d’intérêt. Ils offrent un rendement acceptable et peuvent également trouver leur place dans les portefeuilles et jouer un rôle de diversification. Enfin, dans un contexte d’inflation non maîtrisée, d’incertitudes géopolitiques et de démonétisation des monnaies fiduciaires, l’or, en tant qu’actif réel, est également à privilégier pour protéger les portefeuilles d’une perte de pouvoir d’achat.